瑞康医药：财务成本高企 增收不增利困局待解

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“投资者网络”罗勇

经过三年的一系列并购，康瑞药业(002589.sz)已经从一家区域性的流通制药公司转型为年收入100亿元的全国性流通制药公司。现在，这个在山东崛起的企业似乎面临着快速成长的“烦恼”。

如何在三年内覆盖中国31个省市？应收账款高的原因是什么？资金使用策略是否过于激进，对公司利润有影响？在研究过程中，Investor.com就相关问题致函公司，对方表示以公告为准。

康瑞医药的主要业务是药品和设备耗材的配送和后端服务，客户主要是规模以上的医院。2018年，公司销售收入达到339.19亿元，同比增长45.61%。其中，医药行业总收入209.34亿元，同比增长31.73%。2018年，医疗器械分销业务实现营业收入128.76亿元，同比增长75.58%。利润方面，2018年上市公司股东应占净利润为7.79亿元，同比下降22.77%；扣除后上市公司股东应占净利润为2.95亿元，同比下降69.07%。

担心:应收账款“难以收回”

随着“两票制”的推行，医药流通市场的竞争加剧，行业洗牌加速。在此背景下，康瑞医药开始通过“M&A+合作伙伴”的模式在中国建立销售网络。2018年，这一战略计划将告一段落。根据公司年报，截至2018年底，公司在31个省(直辖市)设立了近200家子公司，直接服务于全国4万多家各级医疗机构，其中二级以上医疗机构覆盖率超过80%，基层医疗机构覆盖率超过60%。

在这一战略的推动下，康瑞制药的资产从2015年底的不到90亿元迅速增长到2018年底的348.36亿元。根据风能数据，根据2018年年报数据，康瑞药业在深湾药业的营业收入(339.19亿元)排名第七，总资产(348.36亿元)排名第四。

困扰医药流通行业企业的一个普遍问题是应收基金。医药流通企业是连接上游医药公司、下游医疗机构和其他终端客户的中间环节。在产业链中，医药流通企业的话语权普遍较弱。下游客户的支付期一般比公司从上游制药公司购买的支付期要长。特别是“两票制”实施后，中间流通环节大大减少，医药流通企业将独自承受预付资金的压力，导致行业内企业大量应收资金。

根据投资者汇编的风力数据。2018年销售规模超过100亿元的13家医药流通企业的期末应收账款余额普遍较高。结果发现，应收账款和应收票据分别占13家公司营业收入的32.49%和总资产的45.02%。

截至2018年末，康瑞药业应收账款和应收票据余额合计179.8亿元，其中应收账款账面余额173.83亿元。就规模而言，康瑞医药应收账款在医药流通龙头企业中并不是最高的。深交所在年报询证函中对其形成原因及逾期付款予以关注。根据公司回复，截至2019年4月，返还金额为93.1亿元，占2018年末应收账款余额的53.56%。“投资者网络”指出，为了盘活资金，康瑞医药近年来积极推进供应链融资和应收账款证券化。

困境:增加收入不会增加利润

不增加利润而增加收入的情况持续到第一季度，这是不争的事实。根据2019年最新季度数据，公司营业收入为87.4亿元，同比增长22.62%；上市公司股东应占净利润1.9亿元，同比下降32.26%；扣除后，上市公司股东应占净利润为1.91亿元，同比下降31.73%。

公司收入增加而利润没有增加的原因是什么？

对于2018年收入增加不会增加利润的情况，康瑞药业解释说，全国终端网络的建设和业务的增值扩张带动了公司收入的增长，而融资金额增加导致的财务费用增加和商誉减值损失影响了公司利润。在第一季度报告中，公司表示外部融资和融资成本的增加导致利息支出增加，导致归属于母公司的净利润同比下降。

“投资者网络”查阅了公司过去五个季度的报告，发现公司第一季度的营业收入略低于2018年第三和第四季度，但高于第一和第二季度。对利润有很大影响的是期间费用。第一季度，公司期间费用总计11.38亿元，比去年同期增加3.39亿元，与去年第四季度基本持平。其中，销售费用同比增长1.28亿元，财务费用同比增长1.47亿元。

在高额利息支出的背后，康瑞制药近年来的并购扩张需要大量资金。同时，下游医院和基础医疗市场支付周期长，公司不得不通过借款和发行债券来补充营运资金，导致资金成本高。

康瑞医药的困境在于，如果没有大规模的并购，它就无法占领终端市场，在“两票制”下生存将越来越困难；然而，由于医药流通市场终端客户支付缓慢，公司不得不通过增加计息负债来补充营运资金，由此产生的巨额利息支出进一步侵蚀了公司的利润。

出路:需要轻松旅行

“投资者网络”指出，随着下游市场的逐步扩大，康瑞制药对上游制药公司的议价能力有所提高。近年来，公司应付项目余额逐年增加，2019年第一季度达到118.47亿元。

此外，自2018年第三季度以来，康瑞制药的净经营现金一直为正数，这可能表明公司在销售回报方面取得了一定的成绩。2018年第三季度，公司发行了应收账款资产支持证券业务，该资产支持证券业务收到的现金包含在其他业务活动收到的现金中，这是当前业务活动收到的现金增加的主要因素。

事实上，公司的客户结构主要是规模以上的医院，违约概率低，应收账款中坏账的可能性低。问题是，无论如何实现应收账款，公司面临的财务成本压力仍然不小。

根据康瑞医药的公告，2018年末的计息负债为83.93亿元，比上年同期增长79.92%；期末货币资金余额30.68亿元，扣除其他货币资金后，现金和银行存款余额合计21.45亿元。2018年，公司共支付利息5.76亿元，比上年同期利息支出增加3.8亿元，直接影响当期利润3.8亿元。根据公司年报，公司发行的“17康瑞01”和“18康瑞01”债券的利率分别为5.7%和6.8%。同时，现金流量表的记录显示，该公司在最近三个季度有大量的借入和偿还资金。如何在保证运营的同时，优化周期成本，特别是降低融资成本，控制财务费用，是公司迫切需要解决的问题。

作为一家区域性医药流通企业，康瑞医药要快速成长并不容易。然而，目前在不增加利润的情况下增加收入的困境也表明公司还有很长的路要走。(思考金融产生了)■